国外高频追踪｜好意思国处事数据强横各半，好意思联储降息“更严慎”

起首：赵伟宏不雅探索

作 者：

赵伟申万宏源证券首席经济学家

陈达飞 首席宏不雅分析师

赵宇 高等宏不雅分析师

相关东说念主：

赵宇

11月好意思国处事数据强横各半，好意思联储降息“更严慎”

降息预期升温，风险钞票精深高潮。当周，纳指高潮3.3%；10Y好意思债收益率下行3bp至4.15%；好意思元指数高潮0.2%、离岸东说念主民币贬至7.2839；WTI油下降1.2%，COMEX金下降0.2%。

11月好意思国处事数据强横各半。固然全体非农处事新增22.7万东说念主，较10月权臣反弹（飓风等成分影响），超出市集22万东说念主的预期，私东说念主部门时薪环比达0.4%，也高于0.3%的市集预期。

鲍威尔示意好意思联储降息不错“更严慎”。11月好意思国私东说念主部门新增处事弱于市集预期，失业率上升至4.2%。印度三季度本色GDP弱于市集预期。

地缘政事打破升级；好意思国经济放缓超预期；好意思联储再次转“鹰”

每周论说精选

通胀预期并非“特朗普交游”的主要宏不雅逻辑。2025年，经济的内生力量或推动好意思国接续安适“去通胀”，但重叠特朗普关税2.0和完了侨民战略后，是否会滚动为“再通胀”压力？

一、“特朗普交游”中，隐含了几许“通胀预期”？

下半年国外市集波动剧烈，9月以来好意思债利率、好意思元指数上行，其实是“特朗普交游”驱动，通胀并非干线。9月以来，TIPS利率上行幅度远超隐含通胀预期，同期期限溢价上行幅度显著强于短期利率预期。近期好意思债利率回落则反应好意思联储降息预期升温，以及贝森特财长预期。

然则，近期公布的数据（PCE通胀）披露，短期内好意思国通胀压力仍在抓续加大，且特朗普战略关于推升通胀的含义可能更大，将来好意思国通胀关于市集干线的影响是否还有带发酵？好意思国通胀是处于“终末一英里”的薄暮，还是“二次通胀”的前夕？

二、不接头特朗普2.0，好意思国内素性通胀的粘性有多强？

从2024年好意思国通胀核心驱动成分来看，核心非房租服务、能源通胀趋势可能为降温，耐用品通胀可能后续小幅升温。1）好意思国薪资增速有一定回梗阻间，或驱使服务通胀降温。2）若巨匠油价回落，则能源分项可能有一定降温空间，但空间可能不大。3）耐用品通胀在2024年下半年和顺复苏， 2025年耐用品通胀上行弹性可能在好意思债利率回落阶段更大。

此外，由于房租分项在好意思国CPI中权重达1/3，其趋势也极为进犯。凭证前期房价传导，好意思国房租通胀自2024年下半年至2025年上半年可能阶段性存在韧性，抑止全体CPI降温，但2025年中期之后房租通胀可能会展现出更大回梗阻间。

空洞上文分析，若暂不接头特朗普关税、完了侨民战略影响，2025年好意思国CPI同比核心可能下移至2.4%控制，2025年末约在2%控制，核心CPI同比核心下降至3%控制，固然全体趋势仍在降温，然则去通胀法式相较2024年愈加迟缓。

三、接头特朗普2.0，好意思国“再通胀”压力有多大？

若接头进关税、完了侨民战略，2025年好意思国CPI同比核心可能更高，特朗普战略可能将是决定好意思国2025年CPI通胀趋势的干线。若是接头特朗普战略的外生冲击，对华加征60%关税、对其他国度加征10%关税、完了行恶侨民（130万东说念主）可能分裂抬升好意思国CPI同比核心约0.4、0.6、0.4个百分点，累计1.4个百分点（若是接头关税反击，累计或将逾越2个百分点 ）。

瞻望好意思联储货币战略，咱们倾向于以为12月不降息，2025年上半年降息1次，下半年降息2次，2025年底利率区间下降至375-400bp。要害假定是2025年中控制关税2.0运行落地、并对下半年经济产生降温遵守。与此同期，若是仅对中国加征关税，通胀效应或较为和顺。

北京时刻11月23日上昼，特朗普最终提名斯科特·贝森特（Scott Bessent）为财政部长，或将影响特朗普2.0时期的减税、生意、投资、监管、财政支拨等方面。贝森特将若何整顿联邦政府财政和国际相差？他能否已毕3%赤字率方针（至2028年）？

热门想考：贝森特若何整顿好意思国财政？

（一）市集影响：中间派东说念主选，均衡关税与市集担忧

特朗普经几经考量，提名斯科特·贝森特为新财政部长。贝森特守旧减税和消弱监管，观念扫尾财政支拨、豪放通胀压力。贝森特在主要候选东说念主里对关税的格调较中性，守旧特朗普关税，但更招供其动作谈判筹码，华尔街配景或助力其均衡股票市集利益与关税战略的试验。

贝森特动作“财政鹰派”，观念扫尾好意思国财政支拨，或有助豪放外界对好意思国财政赤字彭胀的担忧。9月以来，跟着特朗普取胜，市集对赤字失控的担忧方式渐渐扩散，10年好意思债期限溢价上行达49BP。贝森特历来观念扫尾债务，观念削减赤字，裁减通胀预期，安详债券市集。

（二）经济影响：主导减税、消弱监管，但总体提首肯用有限

减税是新财长的庞大任务，但增量遵守或较低。贝森特需确保2025年减税法案的告成通过。若仅延伸TCJA原有要求，则更多地体现为保抓近况，正向孝敬较低。而特朗普新增减税战略对GDP的提首肯用仅约0.1%，若减税法案来岁下半年通过，则遵守还将进一步裁减。

新财长来岁需试验消弱监管战略，但对经济的影响可能也较低。特朗普观念减少加密货币的监管、消弱银行业监管。贝森特本东说念主也守旧减轻银行的监管职守，但消弱监管的经济影响较为渺小。参考好意思国国会预算办公室的估算，特朗普每年削减的监管老本仅为GDP的0.07%控制。

（三）对外影响：鼓舞关税议程，总体基调仍偏鹰，或重启制裁技巧

财政部、商务部、USTR或主导中好意思生意谈判，贝森特或起到一定程度的中庸作用，但总体基调较2018年仍偏鹰。贝森特关税态度虽相对严慎，但也观念渐渐加征关税；商务部部长鲁特尼克为生意鹰派，守旧对华加征60%关税；生意代表东说念主选尚不解确，总体基调较2018年偏鹰。

财政部可能接续守旧将制裁措施动作生意谈判技巧。2019 年生意战时期，好意思国财政部将中国认定为汇率主宰国。贝森特本年8月收受彭博社采访时也表态，针对中国，不错实施制裁或关税，关税可被视为一种经济制裁的形状，主见是经管汇率主宰或生意叛逆衡等问题。

（一）大类钞票：降息预期升温，风险钞票精深高潮

当周，阐扬市集股指精深高潮，新兴市集股指精深高潮。阐扬市集股指，德国DAX、纳斯达克指数、法国CAC40、日经225和恒生指数分裂高潮3.9%、3.3%、2.7%、2.3%和2.3%；说念琼斯工业指数下降0.6%。新兴市集股指，伊斯坦布尔证交所宇宙30指数、南非富时综指、印度SENSEX30和开罗CASE30分裂高潮3.0%、2.8%、2.4%和2.0%；韩国空洞指数下降1.1%。

当周，好意思国标普500行业精深下降。可选糜费、通信服务和信息时期分裂高潮5.9%、4.1%和3.3%；能源、公用业绩、材料、房地产和工业分裂下降4.5%、3.8%、3.0%、2.7%和2.3%。欧元区行业精深高潮，非必需糜费、科技、金融、工业和材料分裂高潮6.0%、5.1%、3.0%、2.9%和2.2%；能源、公用业绩分裂下降1.6%、0.2%。

当周，恒生指数全线高潮，行业方面全线高潮。恒生中国企业指数高潮2.7%，恒生科技高潮2.6%，恒生指数高潮2.3%。行业方面，资讯科技、空洞、能源、金融、公用业绩和地产缔造分裂高潮4.7%、4.5%、4.1%、3.0%、2.2%和2.0%。

当周，阐扬国度10年期国债收益率走势分化。好意思国10年期国债收益率下行3bp至4.15%，德国10年期国债收益率上行1bp至2.16%，法国10年期国债收益率下行2bp至2.88%，英国10年期国债收益率守护前值4.25%，意大利10年期国债收益率下行8bp至3.19%，日本10年期国债收益率上行2bp至1.08%。

当周，新兴市集10年期国债收益率精深上行。泰国下行1bp至2.31%，越南下行1bp至2.86%，印度上行10bp至6.85%，土耳其上行245bp至29.80%，巴西上行51bp至13.98%，南非上行2bp至8.92%。

当周，好意思元指数高潮，其他货币兑好意思元精深贬值。好意思元指数高潮0.2%至105.97，欧元兑好意思元贬值0.1%，英镑兑好意思元守护前值，日元兑好意思元贬值0.1%，加元兑好意思元贬值1.1%。主要新兴市集货币兑好意思元精深贬值，韩元兑好意思元贬值2.1%，巴西雷亚尔兑好意思元贬值1.9%，菲律宾比索兑好意思元增值1.2%，墨西哥比索兑好意思元增值0.9%。

当周，东说念主民币兑好意思元、欧元和英镑贬值，兑日元增值。好意思元兑东说念主民币增值0.4%，好意思元兑在岸、离岸东说念主民币汇率分裂为7.2708和7.2839，日元兑东说念主民币贬值0.2%，欧元兑东说念主民币增值0.5%，英镑兑东说念主民币增值0.8%。

当周，大批商品精深下降。WTI原油下降1.2%至67好意思元/桶，布伦特原油下降1.6%至71好意思元/桶；焦煤下降6.0%至1171元/吨，螺纹钢下降0.2%至3311元/吨。

当周，贵金属涨跌分化，有色精深高潮。LME铜高潮1.2%至9147好意思元/吨，LME铝高潮2.4%至2592好意思元/吨；通胀预期下行至2.24%，COMEX黄金下降0.2%至2633.4好意思元/盎司，COMEX银高潮3.9%至31.2好意思元/盎司；10Y好意思债本色收益率下行1bp至1.91%。

（二）好意思联储：鲍威尔示意好意思联储降息不错“更严慎”

本周鲍威尔发言：经济现象很好，且强于预期，不错在降息上更为严慎，不惦记独处性，判断特朗普战略影响还为时过早。此外，本周公布的最新褐皮书披露好意思国经济活动、处事变化不大。

（三）印度：三季度GDP弱于市集预期

印度2024年三季度本色GDP同比仅5.4%，弱于市集6.5%的预期。从同比结构来看，住户糜费、投资均有所回落。从PMI数据来看，印度经济景气程度自本年上半年以来就在恶化，且通胀压力有所增强。

（四）处事：11月好意思国私东说念主部门新增处事弱于预期，失业率上升

11月好意思国处事数据强横各半，市集对好意思联储12月降息预期上升。固然全体非农处事新增22.7万东说念主，较10月权臣反弹（飓风等成分影响），超出市集22万东说念主的预期，私东说念主部门时薪环比达0.4%，也高于0.3%的市集预期。然则，私东说念主部门处事新增19.4万东说念主，低于市集20.5万东说念主的预期，且家庭探听口径下的失业率超预期上行至4.2%，作事参与率回落至62.5%，导致数据公布之后市集对好意思联储12月降息预期进步，后续仍需温柔好意思国11月CPI数据。瞻望2025年，在好意思国健康住户钞票欠债表守旧下，好意思国处事市集或在降温中仍守护一定韧性，失业率上升和顺，但特朗普2.0侨民战略可能是一大风险。

11月好意思国服务业处事复原，薪资增速超预期强劲。从非农新增处事结构来看，失业栈房业、西席健康业新增处事东说念主数分裂较10月进步5.1、1.2万东说念主，或反应飓风冲击后的反弹，但零卖生意业处事从10月的减少3700东说念主扩大至11月的减少2.8万东说念主，季节性可能是一个成分（2022、2023年11月相通出现零卖生意业处事下降）。2）11月好意思国私东说念主部门时薪超预期强劲，11月私东说念主部门平均时薪环比达0.4%，值得温柔的是，11月零卖生意处事减少，然则11月零卖生意业平均时薪环比却是较10月上升0.3个百分点至0.8%。

家庭探听口径下，好意思国失业率回升至4.2%，高于市集4.1%的预期，并且更信得过来说，失业率11月是上升至4.246%，距离4.3%仅一步之遥。然则，从失业结构来看，失业东说念主口11月进步主要源于新干预劳能源者、主动去职者，尚无需过度担忧。

（五）职位空白&PMI：职位空白反弹，服务业PMI略弱于市集预期

11月好意思国ISM服务业PMI为52.1，不但弱于市集预期，还较上月有所回落，但同期11月制造业PMI有所复原。10月好意思国职位空白反弹，主要成分为信息、金融、专科服务业改善。

（六）处事：好意思国失业金申领东说念主数高于市集预期

截止11月30日当周，好意思国失业金申领东说念主数22.4万东说念主，略高于市集21.5万东说念主的预期。

（七）巨匠宏不雅日期：温柔欧央行议息会议

1、地缘政事打破升级。俄乌打破尚未驱逐，巴以打破又起波浪。地缘政事打破或加重原油价钱波动，过问巨匠“去通胀”进度和“软着陆”预期。

2、好意思国经济放缓超预期。温柔好意思国处事、糜费走弱风险。

3、好意思联储再次转“鹰”。若好意思国通胀展现出更大韧性，可能会影响好意思联储将来降息节拍。

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